摘要：騰訊和阿里作為中國(guó)很大的兩家互聯(lián)網(wǎng)巨頭，其投資風(fēng)格的差異也十分顯著：騰訊已經(jīng)成為中國(guó)事實(shí)上很大的PE機(jī)構(gòu)，而阿里的投資則圍繞既有的商業(yè)版圖，顯示出極強(qiáng)的實(shí)業(yè)屬性。

2021年行將過(guò)去，各種年度盤點(diǎn)紛至沓來(lái)。日前，媒體發(fā)布的2021年BAT投資成績(jī)單在網(wǎng)上大熱，從這張榜單上，我們幾乎可以得窺中國(guó)新經(jīng)濟(jì)投資的全貌，而騰訊和阿里作為中國(guó)很大的兩家互聯(lián)網(wǎng)巨頭，其投資風(fēng)格的差異也十分顯著：騰訊已經(jīng)成為中國(guó)事實(shí)上很大的PE機(jī)構(gòu)，而阿里的投資則圍繞既有的商業(yè)版圖，顯示出極強(qiáng)的實(shí)業(yè)屬性。

投早期的騰訊VS投晚期的阿里

從表面上看，騰訊和阿里巴巴都是中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，騰訊在社交和游戲領(lǐng)域獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷，而阿里巴巴則在電商領(lǐng)域占有優(yōu)勢(shì)，在自身絕對(duì)強(qiáng)勢(shì)的主業(yè)之外，騰訊和阿里都紛紛進(jìn)行對(duì)外投資，在中國(guó)的投資領(lǐng)域都已占有一席之地。然而，從2021年騰訊和阿里的投資布局來(lái)看，兩家公司的投資風(fēng)格完全不同。

先來(lái)看投資項(xiàng)目數(shù)。騰訊的投資項(xiàng)目數(shù)，很近兩年都明顯多于阿里巴巴，2021年騰訊投資75個(gè)項(xiàng)目，阿里投資37個(gè)項(xiàng)目;2021年騰訊投資113個(gè)項(xiàng)目，阿里投資45個(gè)項(xiàng)目。騰訊投資的項(xiàng)目總數(shù)都是阿里巴巴的兩倍左右。

再來(lái)看投資輪次。在2021年可以統(tǒng)計(jì)的項(xiàng)目中，騰訊A輪以前的投資占投資項(xiàng)目總數(shù)的10%，A輪項(xiàng)目占31%，C輪及以前的項(xiàng)目占56%，超過(guò)所有項(xiàng)目的半數(shù)。而E輪以后、戰(zhàn)略投資和PIPE(公司股權(quán)投資)的項(xiàng)目合計(jì)只占項(xiàng)目總數(shù)的25%。

再來(lái)看阿里，在可統(tǒng)計(jì)的范圍中，阿里巴巴2021年投資的項(xiàng)目，E輪以后、戰(zhàn)略投資和PIPE投資項(xiàng)目的比例達(dá)到59%，而騰訊對(duì)應(yīng)的數(shù)字是25%，而A輪及A輪以前項(xiàng)目只占16%，而騰訊對(duì)應(yīng)的比例是41%。

由此，我們可以看到一個(gè)很清楚的事實(shí)，騰訊的投資相對(duì)而言貫穿了企業(yè)從創(chuàng)業(yè)到成長(zhǎng)的全過(guò)程，尤其是相對(duì)重視早期投資，具有明顯的成長(zhǎng)型投資特征;而阿里巴巴則相對(duì)聚焦在中后期甚至公司投資，帶有明顯的實(shí)業(yè)投資色彩。

根據(jù)不完全的統(tǒng)計(jì)，騰訊2021年投資案例中至少有二十多家投資金額低于1億人民幣，而阿里投資金額低于1億人民幣的項(xiàng)目在可統(tǒng)計(jì)的范圍中只有5個(gè)。騰訊投的項(xiàng)目相對(duì)偏小，而周期偏早;阿里投資的項(xiàng)目相對(duì)偏大，周期也偏晚。到底是什么，讓騰訊和阿里兩家巨頭的投資風(fēng)格如此迥異?

玩投資的騰訊VS做實(shí)業(yè)的阿里

騰訊的投資邏輯在于，通過(guò)流量和資本的優(yōu)勢(shì)，快速進(jìn)入每一個(gè)賽道扶持現(xiàn)有的優(yōu)勢(shì)企業(yè)，推動(dòng)其快速成長(zhǎng)、或在資本市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)市值增長(zhǎng)，從而獲取超額的回報(bào)，更以收獲長(zhǎng)期“收稅”的“稅源”與擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖互相推進(jìn)、循環(huán)往復(fù)。

上圖展示了騰訊2021年對(duì)項(xiàng)目的投資方式，騰訊獨(dú)立投資的項(xiàng)目只占投資項(xiàng)目總數(shù)的32%，和其他機(jī)構(gòu)聯(lián)合投資的占68%，其中確認(rèn)由騰訊領(lǐng)投的只有31%，而跟投的比例高達(dá)23%。騰訊的這種投資方式，和典型的PE/VC的投資模式比例結(jié)構(gòu)非常相近。

我們?cè)賮?lái)看阿里，情形和騰訊完全不同。2021年阿里巴巴投資的項(xiàng)目中，獨(dú)立投資的占到38%，領(lǐng)投的占40%，二者合計(jì)達(dá)到78%，遠(yuǎn)高于騰訊的63%，而阿里巴巴跟投的比例只有4%，幾乎只相當(dāng)于騰訊的零頭。阿里對(duì)已投企業(yè)的話語(yǔ)權(quán)總體強(qiáng)于騰訊，但這樣相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的投資方式，實(shí)際上源于實(shí)業(yè)企業(yè)而非投資機(jī)構(gòu)的投資邏輯。

騰訊營(yíng)收和利潤(rùn)主要來(lái)源于游戲業(yè)務(wù)，而通過(guò)強(qiáng)有力的社交業(yè)務(wù)，騰訊把握了全網(wǎng)很大的流量入口，從某種程度上形成了對(duì)全網(wǎng)流量的壟斷。在社交、游戲、文娛領(lǐng)域之外，騰訊主要通過(guò)參股投資的方式和更多的企業(yè)達(dá)成關(guān)系，在投后治理上也比較松散。

而阿里巴巴則不同，阿里的模式相對(duì)騰訊要重。從零售、貿(mào)易，到數(shù)據(jù)、物流，阿里巴巴是一整套面向全球的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施，因而阿里本身就是一個(gè)龐大的實(shí)業(yè)企業(yè)。在阿里看來(lái)，投資不是目的，而是手段，因此在阿里的投資中，控股投資和持股比例較高的戰(zhàn)略投資比較多，阿里的投資不是為了像騰訊一樣獲得股權(quán)的增值，而是為了形成更龐大的實(shí)業(yè)版圖。

“暖和”的騰訊VS“苛刻”的阿里?

近年來(lái)，關(guān)于騰訊和阿里投資風(fēng)格的討論從未間斷。有種論調(diào)認(rèn)為：騰訊對(duì)已投企業(yè)的管控相對(duì)較少，而阿里對(duì)已投企業(yè)則表現(xiàn)得比較強(qiáng)勢(shì)。

這既源于“PE式”與“實(shí)業(yè)式”的不同投資邏輯，也源于騰訊與阿里迥然不同的商業(yè)本質(zhì)。騰訊以參股投資為主的投資方式，和阿里以戰(zhàn)略投資為主的投資方式，必然導(dǎo)致騰訊和阿里在投資領(lǐng)域的形象有明顯差異。這種差異的背后，也體現(xiàn)兩家公司在行業(yè)中所處位置的不同。

互聯(lián)網(wǎng)深刻改變了經(jīng)濟(jì)生活，也在深刻地影響投資領(lǐng)域。在全新的時(shí)代，流量資源已經(jīng)是一種尤其的資本，誰(shuí)把握流量，誰(shuí)就成了互聯(lián)網(wǎng)上的“土地所有者”，或者說(shuō)是一條“高速公路”。在互聯(lián)網(wǎng)上的所有玩家，要種地就得交地租，要開(kāi)車就得交買路錢。在這個(gè)時(shí)代，不僅真金白銀可以換得股權(quán)，流量更可以換股權(quán)。這是騰訊得以快速擴(kuò)張其投資版圖的很大秘密。

在互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈中，騰訊實(shí)際上居于所有其他玩家的上游。雖然馬化騰說(shuō)“把半條命交給了合作伙伴”，但實(shí)際上騰訊對(duì)其合作伙伴的依靠程度并不高，在騰訊的核心業(yè)務(wù)版圖社交和游戲領(lǐng)域，騰訊幾乎沒(méi)有對(duì)手。而在騰訊著力和阿里開(kāi)展競(jìng)爭(zhēng)的領(lǐng)域，投資圈內(nèi)比喻為“小狼狗”戰(zhàn)術(shù)，通過(guò)京東、新美大等自己參股的企業(yè)，和阿里開(kāi)展競(jìng)爭(zhēng)，這些企業(yè)對(duì)騰訊流量的依靠程度其實(shí)是很高的。

騰訊做的是股權(quán)投資，但利潤(rùn)比股權(quán)投資還要厚。因?yàn)轵v訊在產(chǎn)業(yè)鏈上游，所有的已投企業(yè)假如做得不好，對(duì)它這個(gè)投資機(jī)構(gòu)而言不過(guò)是概率上的損失，但已投企業(yè)一旦做得好，騰訊因?yàn)槎笞×松嫌蔚牧髁亢蛿?shù)據(jù)咽喉，隨時(shí)可以和已投企業(yè)談分成，至于怎么分，騰訊具有絕對(duì)的主動(dòng)權(quán)。簡(jiǎn)單地說(shuō)，做蛋糕是已投企業(yè)的事，蛋糕做大之后怎么分，誰(shuí)多分誰(shuí)少分，基本是騰訊說(shuō)了算。

與表面上的溫情觀感不同，“騰訊系”企業(yè)其實(shí)有強(qiáng)烈的不安全感。“騰訊系”企業(yè)高度依靠騰訊的流量輸入，它們自己在經(jīng)營(yíng)上保持一定“獨(dú)立性”的背后，卻是騰訊在資本和流量上對(duì)他們的雙重綁定。給已投企業(yè)的東西，騰訊只要興奮可以隨時(shí)拿走，正因?yàn)槿绱耍_(kāi)的秘密是，企業(yè)在獲取騰訊流量后拼命做的事情正是把流量往外面洗(導(dǎo)流到自己的APP上)。

而阿里巴巴做的是產(chǎn)業(yè)投資。阿里巴巴并不是一個(gè)流量入口，而是一家商業(yè)公司，阿里投資習(xí)慣的邏輯是，雙方先要有業(yè)務(wù)合作的空間，然后再做股權(quán)上的合作。這種深度合作的達(dá)成，需要雙方首先厘清在合作中的定位，明確你負(fù)責(zé)那個(gè)環(huán)節(jié)賺哪個(gè)環(huán)節(jié)的錢，我負(fù)責(zé)哪個(gè)環(huán)節(jié)賺哪個(gè)環(huán)節(jié)的錢，在這種模式下，做蛋糕是阿里和已投企業(yè)雙方的事，蛋糕做大之后雙方各自該怎么分就怎么分。

平心而論，由于阿里做的更多是產(chǎn)業(yè)投資，阿里必然要求與被投資方有強(qiáng)得多的商業(yè)綁定，互相之間的業(yè)務(wù)磨合也更加深入。與騰訊的“PE”式投資不同，由此與被投企業(yè)產(chǎn)生更多的摩擦甚至齟齬，也是正常的。

在流量時(shí)代，誰(shuí)控制了流量入口，誰(shuí)就是大航海時(shí)期把握海上商路的西班牙、二戰(zhàn)后把握石油與金融命脈的美國(guó)。騰訊雖然還未到這一步，但已接近可以對(duì)所有迫切需求流量入口的企業(yè)尤其是早中期企業(yè)“收稅”的地位。手握流量的騰訊居于絕對(duì)操盤地位，與Pony馬在烏鎮(zhèn)飯局上的核心座次一模一樣。

阿里自成生態(tài)，是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)格局中少有的無(wú)需給騰訊“交稅”的公司，也擁有手淘、支付寶兩座流量金山，但基本內(nèi)部消化并不做流量生意，與被投企業(yè)是商業(yè)領(lǐng)域的上下游合作關(guān)系。

理解到這一點(diǎn)才會(huì)發(fā)現(xiàn)有意思的地方：與一般觀感恰恰相反，對(duì)被投企業(yè)而言，“暖和”的騰訊實(shí)際占據(jù)了絕對(duì)強(qiáng)勢(shì)的地位，而“苛刻”的阿里實(shí)際操控力卻相對(duì)更弱。

游戲帝國(guó)VS商業(yè)聯(lián)盟

事實(shí)上，騰訊已經(jīng)是中國(guó)中國(guó)很大的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，目前騰訊累計(jì)投資規(guī)模已經(jīng)超過(guò)400億美元，而在中國(guó)PE機(jī)構(gòu)中治理規(guī)模居于前列的的高瓴資本(也是騰訊和京東的戰(zhàn)略投資者)、鼎暉投資的治理規(guī)模也分別只有約300億和200已美元。騰訊已經(jīng)是個(gè)真正意義上的投資帝國(guó)，不過(guò)這個(gè)帝國(guó)很重要的現(xiàn)金來(lái)源，不是實(shí)業(yè)，也不是保險(xiǎn)公司，而是游戲業(yè)務(wù)。

也只有到了游戲(或許還有社交)這個(gè)領(lǐng)域，在爭(zhēng)奪“小學(xué)生的早飯錢”上，騰訊才會(huì)亮出牙齒。騰訊已經(jīng)是全球很大的游戲公司，它的游戲版圖還在不斷擴(kuò)張。對(duì)于市場(chǎng)上的游戲公司，騰訊慣常的做法是，你要么整個(gè)公司全部賣給我，要么接受我的流量輸入同時(shí)以8:2甚至9:1的苛刻條件分成。

以很近很火的“吃雞”游戲來(lái)說(shuō)，騰訊一邊推出仿品，一邊和游戲版權(quán)方談判，兩手預(yù)備、軟硬兼施。騰訊在游戲投資這一領(lǐng)域的強(qiáng)勢(shì)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)阿里在零售領(lǐng)域。正是通過(guò)極強(qiáng)的控制力，除了網(wǎng)易等個(gè)別玩家還能獨(dú)立運(yùn)作以外，整個(gè)中國(guó)游戲行業(yè)幾乎為騰訊所壟斷。

從“游戲帝國(guó)”到“金融帝國(guó)”，騰訊將游戲的流量變成了真金白銀的股權(quán)，并坐享股權(quán)快速增值的收益，這的確是個(gè)“城會(huì)玩”的高明生意。相較騰訊而言，阿里的日子就顯得苦哈哈了。

懂投資的人都知道，中后期的實(shí)業(yè)投資，對(duì)產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)能力的要求遠(yuǎn)高于騰訊的成長(zhǎng)型投資。阿里巴巴的投資正是以實(shí)業(yè)投資為主的，數(shù)據(jù)也可以清楚地說(shuō)明這一點(diǎn)，2021年阿里絕大部分的投資投向了新零售、電商、物流和企業(yè)服務(wù)等自身核心業(yè)務(wù)周邊，其投資策略和集團(tuán)的“五新”戰(zhàn)略高度吻合。阿里的投資，核心是對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)化改造，本質(zhì)上是做實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

外界對(duì)騰訊阿里投資風(fēng)格的很多觀察流于表象，在表象背后，是游戲起家的騰訊和商業(yè)起家的阿里完全不同的基因。打個(gè)比方吧，騰訊投資是個(gè)典型的做PE的富二代，而阿里投資則更像是個(gè)在實(shí)業(yè)領(lǐng)域耕地種田的。騰訊投資的確已經(jīng)到了風(fēng)輕云淡氣定神閑的狀態(tài)，流汗下力的阿里巴巴就不太可能有那么多的詩(shī)情畫意了。